La plus importante IPO de Wall Street en 2025 : un test à 50 milliards de dollars pour la stratégie de sortie du capital-investissement
La plus grande introduction en bourse de Wall Street en 2025, un test de 50 milliards de dollars pour la stratégie de sortie du capital-investissement
Medline Industries a déposé aujourd'hui les conditions finales de ce qui sera la plus grande introduction en bourse (IPO) aux États-Unis en 2025 : 179 millions d'actions dont le prix est fixé entre 26 et 30 dollars, visant des recettes brutes allant jusqu'à 5,37 milliards de dollars. Le géant des fournitures médicales – détenu par Blackstone, Carlyle et Hellman & Friedman depuis un rachat par endettement (LBO) de 34 milliards de dollars en 2021 – sera coté au Nasdaq sous le symbole MDLN, avec Goldman Sachs, Morgan Stanley, BofA Securities et J.P. Morgan en tête de l'opération. La fixation du prix est attendue avant la fin de l'année, et les réunions de présentation (roadshow) commencent cette semaine.
Les chiffres témoignent de son envergure : Medline a généré 25,5 milliards de dollars de ventes nettes sur les douze mois se terminant en juin 2025, avec un chiffre d'affaires de 13,5 milliards de dollars au premier semestre, en hausse de 9,7 % sur un an, et un bénéfice net de 655 millions de dollars. L'entreprise fabrique et distribue tout, des gants chirurgicaux aux blouses d'hôpital, détenant une part estimée à 30 % du marché américain des fournitures médicales. À la valorisation implicite de 50 milliards de dollars, cela représente un gain de 47 % par rapport au prix d'entrée des sponsors en 2021 – non spectaculaire selon les normes du capital-investissement, mais une liquidité significative sur un marché qui a privé les sociétés de capital-investissement de sorties depuis trois ans.
Les forces structurelles derrière cette précipitation
Ce n'est pas un événement isolé. Les introductions en bourse soutenues par le capital-investissement ont bondi de 40 % sur un an au troisième trimestre 2025, le trimestre le plus solide depuis 2022, le secteur de la santé représentant neuf des 23 cotations américaines soutenues par le capital-investissement au premier semestre. Le sous-secteur des fournitures médicales a enregistré à lui seul 12 sorties de capital-investissement totalisant 3,09 milliards de dollars jusqu'en octobre – plus du double du rythme de 2024. Le timing de Medline exploite une fenêtre étroite : les baisses de taux de la Réserve fédérale (passées de pics de 5,5 % à 3,75-4,0 %), les gains de 17 % du S&P 500 depuis le début de l'année, et la clarté réglementaire post-électorale ont ravivé l'appétit pour le risque des investisseurs après une période de sécheresse de deux ans où les volumes d'introductions en bourse ont chuté de 80 % par rapport aux sommets de 2021.
L'urgence est structurelle. Les sociétés de capital-investissement détiennent 2 700 milliards de dollars de « dry powder » (capitaux disponibles non investis) au niveau mondial, mais n'ont géré que des sorties représentant seulement 8 % des actifs sous gestion en 2024. Des entreprises comme Blackstone étaient assises sur plus de 1 000 milliards de dollars de plus-values latentes tandis que les taux d'intérêt élevés faisaient que le service de la dette consommait 40 % de l'EBITDA des sociétés en portefeuille. Maintenant, avec des coûts d'emprunt en baisse de 150 points de base, les sponsors s'empressent de monétiser leurs participations avant que les conditions macroéconomiques ne changent à nouveau. La charge de dette de Medline de 16,8 milliards de dollars – près de 5 fois son EBITDA ajusté de 3,4 milliards de dollars – rend le désendettement via les produits de l'IPO non pas optionnel, mais existentiel.
Le calcul de l'investissement : la qualité à un prix de capital-investissement
C'est ici que les gestionnaires de fonds professionnels sont confrontés à une décision difficile. Medline est incontestablement un actif de grande qualité : des réseaux de distribution denses, 30 000 employés, des marchés finaux résistants à la récession liés au vieillissement démographique et aux volumes de procédures, et une activité de fabrication de marques propres contribuant à 49 % des ventes mais à plus de 80 % de l'EBITDA du segment. L'avantage concurrentiel est opérationnel, pas technologique – un niveau de sophistication logistique et une largeur de gamme de produits (SKU) qui rendent coûteux pour les systèmes hospitaliers de changer de fournisseur.
Mais la valorisation exige un examen minutieux. Avec une valeur des capitaux propres de 50 milliards de dollars et une dette nette de 16,8 milliards de dollars, la valeur d'entreprise (Enterprise Value ou EV) atteint 66,8 milliards de dollars – impliquant un multiple EV/EBITDA de 19,6x sur les 3,4 milliards de dollars de 2024. Comparez cela aux pairs cotés en bourse : McKesson se négocie à 16x, Cardinal Health à 14-15x, et les transactions de distribution de soins de santé en 2025 se sont conclues en moyenne à 9-12x. Le flux de trésorerie disponible (Free Cash Flow ou FCF) de Medline, d'environ 1,2 à 1,4 milliard de dollars (normalisé pour les variations du fonds de roulement), ne représente que 2 % de la valeur d'entreprise. Vous payez une prime pour la qualité, mais laissez une marge minimale pour les erreurs d'exécution ou les chocs macroéconomiques.
La structure aggrave les inquiétudes. Medline utilise un véhicule de partenariat Up-C où les propriétaires pré-IPO conservent le contrôle des droits de vote, et un accord de créance fiscale (Tax Receivable Agreement) oblige la société cotée en bourse à verser aux sponsors un pourcentage des futures économies d'impôts – une « fuite de trésorerie » « substantielle » sur laquelle le document S-1 met explicitement en garde. Avec seulement 10 % de flottant (free float) au lancement, il s'agit d'une sortie de capital-investissement contrôlée, et non d'une histoire de croissance menée par les fondateurs.
Pour les investisseurs fondamentaux, le calcul est clair : une excellente entreprise, un point d'entrée médiocre. Medline devient attrayante si le prix baisse ou si une faiblesse post-IPO crée une opportunité d'acheter de la qualité en dessous de 17x l'EBITDA, tandis que l'entreprise démontre sa capacité à réduire sa dette. Mais à pleine valorisation, il s'agit d'une ingénierie de capital-investissement rencontrant une demande d'investisseurs défensifs – un test pour savoir si la reprise des IPO de 2025 est durable, ou si les prix de fin de cycle freineront le pipeline de 200 milliards de dollars de sorties de capital-investissement prévues pour 2026.
CECI N'EST PAS UN CONSEIL EN INVESTISSEMENT