La Vraie Histoire Derrière la Gérance de Trois Ans de Sequoia : Quand 56 Milliards de Dollars Rencontrent la Politique Identitaire
La Véritable Histoire Derrière la Direction Triennale de Sequoia : Quand 56 Milliards de Dollars Rencontrent la Politique Identitaire
La restructuration de la direction de Sequoia Capital, annoncée le 4 novembre 2025 – remplaçant Roelof Botha par les co-dirigeants Alfred Lin et Pat Grady après seulement trois ans – n'était pas la succession ordonnée suggérée par le communiqué de presse. Il s'agissait d'un retrait calculé d'un modèle de gouvernance qui est entré en collision avec les flux de capitaux géopolitiques, la contagion réputationnelle et l'inconfortable vérité selon laquelle la défense des « personnalités marquantes » (spiky people) du capital-risque ne s'applique pas à grande échelle lorsqu'il s'agit de gérer des fonds souverains.
Le récit de surface attribue cette décision à l'implosion de FTX à hauteur de 200 millions de dollars et à la scission en trois entités avec les branches chinoise et indienne en 2023. Mais en creusant davantage dans les réseaux de chuchotement des LPs (Limited Partners) et la lettre des fondateurs signée par 1 100 personnes, une image plus nette émerge : il s'agissait d'un changement dicté par la politique des LPs, déguisé en réforme de la gouvernance. Le modèle centralisé de « l'homme fort » de Botha – une anomalie au sein d'une entreprise historiquement dirigée par des collaborateurs qui exerçaient leurs fonctions en moyenne pendant plus de 10 ans – n'a pas pu survivre à la campagne anti-musulmane sur les réseaux sociaux de l'associé Shaun Maguire, à la démission en août de la COO Sumaiya Balbale en raison de préjugés non traités, et à la menace d'exode des LPs du Moyen-Orient qui en a résulté.
Pourquoi le Théâtre de la Gouvernance Masque la Fuite des Capitaux
La chronologie est importante. FTX s'est effondrée en novembre 2022 – un événement embarrassant mais surmontable avec une contrition appropriée. La scission mondiale en 2023 était inévitable compte tenu des restrictions technologiques entre les États-Unis et la Chine. Ce qui a rendu la position de Botha intenable, c'est la séquence de juillet-août 2025 : les publications de Maguire qualifiant le candidat à la mairie de New York, Zohran Mamdani, d'« islamiste » et niant les victimes palestiniennes comme étant « fausses », la condamnation par le CAIR, la lettre ouverte de 1 100 fondateurs exigeant son renvoi, et la défense par Sequoia de la « diversité d'opinions » qui a poussé Balbale – une musulmane pratiquante et le pilier opérationnel de l'entreprise – à démissionner.
Lors de TechCrunch Disrupt, Botha a enfoncé le clou : « Nous avons besoin de personnalités marquantes. » Grady a fait écho : Maguire fait preuve de « courage pour s'aventurer en eaux complexes. » Ce positionnement a placé Sequoia du mauvais côté de 15 à 20 % du capital-risque mondial contrôlé par les LPs du Moyen-Orient – le PIF saoudien, Mubadala des Émirats arabes unis, les fonds souverains du Qatar. La déclaration publique d'Abbas Hashmi, jugeant la situation « profondément décevante », n'était pas que de la rhétorique ; c'était un préavis de rachat de parts servi poliment.
La promotion de Lin et Grady coïncide étrangement avec le rebond de 38 % des levées de fonds mondiales en capital-risque, atteignant 97 milliards de dollars d'une année sur l'autre. On n'annonce pas un changement de régime au plus bas du marché – on le fait quand les LPs ont des options et qu'il faut leur donner une raison de renouveler leurs engagements. Le modèle des co-dirigeants crée un déni plausible : ni Lin ni Grady n'étaient le visage public de la défense de Maguire, offrant ainsi aux LPs aliénés quelqu'un de nouveau à qui s'adresser.
Le Calcul des LPs : Pourquoi il S'agit en Réalité de la Rétention d'Actifs
Pour les gestionnaires d'allocation institutionnels analysant cette transition, trois mécanismes sont plus importants que ce que la couverture médiatique ne le suggère.
Premièrement, la responsabilité modularisée. Lin prenant en charge l'amorçage/les premières phases (avec une expérience chez Airbnb, DoorDash) et Grady s'occupant de la croissance/l'IA (six introductions en bourse, dont Zoom et Snowflake) reflète la manière dont les LPs sophistiqués financent réellement les plateformes multi-étapes – comme des compartiments distincts au sein d'une marque. Cela facilite administrativement les réengagements, car le risque d'exécution est désormais clairement attribué. Une dotation universitaire peut ainsi faire valoir auprès de son comité d'investissement : « Nous soutenons deux spécialistes confirmés, au lieu d'espérer qu'un PDG généraliste maintienne sa concentration sur 20 associés. »
Deuxièmement, le récit de correction en matière de DEI (Diversité, Équité, Inclusion). Les lettres des fondateurs, signées par 600 à 1 100 personnes, n'étaient pas que du bruit – elles représentaient un risque réel pour le pipeline d'affaires. Les fondateurs musulmans et sud-asiatiques qui ont vu les publications de Maguire et le départ de Balbale ont désormais deux nouveaux dirigeants qui peuvent se distancier de manière crédible de la controverse sans admettre de faute. Cela suffit à prévenir un détournement massif de fondateurs vers a16z ou Insight Partners. Pour les LPs, cela se traduit par : « Notre flux d'affaires ne s'effondrera pas dans les réseaux de la région MENA et de la diaspora sud-asiatique. »
Troisièmement, et le plus sous-estimé : la décote Maguire. Tant qu'il reste associé sans qu'une politique de tolérance zéro ne soit mise en œuvre, Sequoia présente un risque de réputation lié à une personne clé. Cela ne déclenche pas le retrait des LPs – le TVPI (Total Value to Paid-In Capital) historique de Sequoia est trop attrayant – mais cela modifie le comportement, passant d'une « souscription indispensable et surdimensionnée » à un « pro rata avec co-investissements sélectifs. » Cette réduction de la taille des tickets de 10 à 15 % sur une base d'actifs sous gestion (AUM) de 56 milliards de dollars n'est pas anodine. Cela représente 5 à 8 milliards de dollars en capacité de déploiement qui nécessitent désormais une justification plus solide par transaction.
La thèse d'investissement se cristallise autour d'une idée clé : Sequoia échange la rapidité de décision concentrée contre une légitimité distribuée à travers les lignes de fracture du capital mondial. Le pari commun de Lin et Grady sur OpenAI en 2021 – qui représente désormais une valorisation de 500 milliards de dollars – a prouvé que les micro-coalitions peuvent surpasser le jugement centralisé sur des paris d'IA non consensuels. Formaliser cela en co-direction privilégie essentiellement le modèle en haltère de l'IA (le nouveau fonds d'amorçage de Lin et la capacité de croissance de Grady) tout en contenant l'hémorragie réputationnelle grâce à la redondance du leadership.
Pour les capital-risqueurs en concurrence avec Sequoia, cela crée des ouvertures tactiques. L'entreprise vient d'offrir à ses rivaux un argument de recrutement auprès des fondateurs musulmans et des startups soutenues par le Moyen-Orient. Et si une double direction ralentit théoriquement la préemption des transactions les plus convoitées, la concentration verticale sur l'IA (Harvey dans le domaine juridique, OpenEvidence dans la santé) s'accélérera probablement dans les domaines de Lin et Grady, réduisant ainsi les fenêtres d'opportunité pour les concurrents de Série A.
La prévision honnête : Sequoia reste de premier rang, mais avec une « décote de gouvernance » de 10 à 15 % intégrée aux allocations des LPs jusqu'à ce qu'ils mettent en place la ligne d'assistance anti-discrimination promise ou que Maguire parte discrètement. Les LPs du Moyen-Orient ne reviendront pas entièrement aux niveaux d'engagement de 2022 sans l'un de ces deux résultats. Ce n'est pas existentiel, mais c'est coûteux.
Ce que Sequoia Doit Encore Réparer
La priorité immédiate de l'entreprise devrait être la publication de directives de communication pour les associés – non pas pour gérer le drama sur X, mais parce que les LPs du Golfe et les dotations universitaires ont besoin d'une assurance procédurale qu'il existe un mécanisme pour la prochaine fois. Sans cela, l'épisode Maguire continuera d'être débattu lors de chaque présentation de levée de fonds.
À plus long terme, ils ont besoin d'au moins une introduction en bourse en 2026-2027, menée par Grady, pour prouver que l'exécution des phases de croissance a survécu au traumatisme des dévalorisations de 2022-2024. C'est le moyen le plus clair de faire oublier à tous le changement de régime de trois ans et de restaurer le récit de « l'inévitabilité de Sequoia ».
La tendance de fond : la mythologie de la « méritocratie » du capital-risque se heurte à la réalité que les LPs souverains – qui contrôlent désormais 25 à 30 % du capital de late-stage – ne subventionneront pas les guerres culturelles. La solution de Sequoia a été de distribuer le pouvoir entre deux dirigeants dont les antécédents leur permettent de dire que « les résultats comptent » sans défendre chaque tweet d'associé. Ce n'est pas une gouvernance visionnaire. Ce sont des mécaniques de préservation du capital déguisées en planification de la succession.
CECI N'EST PAS UN CONSEIL EN INVESTISSEMENT