Les gouvernements européens sauvent Eutelsat avec 1,5 milliard d'euros alors que la France et le Royaume-Uni tentent de construire une alternative à Starlink

Sauvetage des satellites européens à 1,5 milliard d'euros : Pourquoi les gouvernements ont renfloué Eutelsat

Une bouée de sauvetage soutenue par l'État qui résout la crise actuelle mais élude les questions futures

Eutelsat Communications vient de réussir un tour de force – et un geste désespéré. Lundi a été marqué par une augmentation de capital de 828 millions d'euros au prix de 4,00 € par action. C'est le coup d'envoi d'un plan de financement par capitaux propres de 1,5 milliard d'euros, conçu pour sauver les ambitions européennes en matière de satellites tout en renflouant une entreprise qui voit son cœur de métier s'effondrer.

La France a contribué à hauteur de 551 millions d'euros pour une participation de 29,65 %. Le gouvernement britannique a injecté 90 millions d'euros. Bharti Space, basé en Inde, a ajouté 30 millions d'euros, le géant du transport maritime CMA CGM a apporté 100 millions d'euros, et le fonds souverain FSP a complété l'ensemble avec 57 millions d'euros. Une autre émission de droits de 672 millions d'euros – déjà engagée à 70 % par ces mêmes acteurs – sera finalisée avant la fin de l'année.

Bien sûr, cet accord résout un problème urgent. La dette nette a atteint 3,88 fois l'EBITDA au cours de l'exercice fiscal 2024-2025. Mais voici ce qui s'est réellement passé : Eutelsat est devenue une plateforme d'infrastructure quasi-souveraine sous l'apparence d'une entreprise publique. Cette transformation a des implications majeures sur la manière dont le capital est alloué, sur la capacité de l'entreprise à être compétitive, et sur la question de savoir si la constellation IRIS² de l'UE, d'un montant de 10,6 milliards d'euros, peut réellement défier l'empire Starlink de SpaceX.

Quand les chiffres racontent une histoire d'horreur

Le cauchemar d'Eutelsat provient d'une arithmétique impitoyable. Les revenus vidéo représentent encore la moitié de l'activité. Ils ont chuté de 6,5 % d'une année sur l'autre au cours de l'exercice fiscal 2024-2025, alors que le streaming dévore la diffusion traditionnelle. L'entreprise a enregistré 535 millions d'euros de dépréciations d'écart d'acquisition (goodwill) sur des actifs en orbite géostationnaire. 117 millions d'euros supplémentaires ont disparu à cause de satellites sous-performants en Amérique latine qui ne répondaient pas aux spécifications techniques.

Ensuite, il y a l'acquisition de OneWeb en 2023 – un pari de 3,1 milliards d'euros sur l'avenir de l'orbite basse (OB) de l'industrie qui a alourdi le bilan de dettes arrivant à échéance au moment même où les dépenses d'investissement explosent. Le Capex brut dépassera 1,0 à 1,1 milliard d'euros cette année fiscale. La majeure partie de ce montant finance l'expansion de la constellation en OB et environ 2 milliards d'euros d'engagements IRIS² s'étendant jusqu'en 2029.

Sans nouveaux capitaux propres ? Eutelsat faisait face à des dégradations de notation. Fitch l'avait déjà ramenée à BB en mars. Un déficit de financement menaçait d'étrangler à la fois les plans de mise à l'échelle de OneWeb et le partenariat industriel IRIS² avec SES et Hispasat. La direction a choisi une structure de capital réservée qui contourne les droits préférentiels de souscription spécifiquement pour accélérer l'opération. Ils avaient besoin de certitude, pas de risque de marché.

Après la transaction – combinée à une cession attendue de 500 millions d'euros d'infrastructures terrestres passives – Eutelsat prévoit que le ratio dette nette/EBITDA se comprimera à environ 2,5 fois d'ici juin 2026. Ce niveau rouvre les marchés de capitaux de dette et le financement par les agences de crédit à l'exportation. Ces deux éléments sont essentiels pour le déploiement d'IRIS² dont la majeure partie est prévue en fin de période, qui implique 290 satellites déployés sur des orbites mixtes à partir de 2029 environ.

La souveraineté l'emporte toujours sur l'économie

Le prix de souscription de 4,00 € dit tout. C'est une prime de 25 à 30 % par rapport aux récentes cotations autour de 3,10 €. Les gouvernements ne recherchent pas ici des rendements attendus. Ils achètent de l'autonomie stratégique, purement et simplement.

La dépendance européenne à l'égard de Starlink est devenue un casse-tête géopolitique. Les différends concernant l'accès à l'Ukraine et les préoccupations liées aux décisions erratiques d'Elon Musk ont élevé l'infrastructure satellitaire au rang de priorité de souveraineté. IRIS² représente la réponse de l'UE : un réseau sécurisé, multi-orbite pour la défense, les infrastructures critiques et les communications gouvernementales. La connectivité commerciale interentreprises (B2B) devient un flux de revenus secondaire – important, mais pas la mission principale.

Eutelsat détient la seule capacité opérationnelle géostationnaire et en orbite basse (OB) entièrement intégrée en Europe. Plus de 600 satellites OneWeb survolent déjà le continent. Son rôle de premier plan au sein du consortium SpaceRISE et ses essais pionniers de réseaux non-terrestres 5G avec Airbus et MediaTek la rendent indispensable à l'exécution d'IRIS². La France et le Royaume-Uni ne peuvent pas politiquement se permettre de voir leur champion choisi s'effondrer de manière désordonnée.

Mais les réalités commerciales ne se soucient pas de la politique. Starlink exploite environ 7 000 satellites avec une intégration verticale via SpaceX. Ces économies d'échelle ? Eutelsat ne peut pas les égaler. Kuiper d'Amazon se développe avec des ressources comparables. IRIS², lancée avec quatre ans de retard, concurrencera sur les marchés B2B où Starlink dicte déjà les prix de référence.

La stratégie d'Eutelsat se concentre sur les contrats gouvernementaux à ARPU (Revenu Moyen par Utilisateur) élevé et les services aux entreprises plutôt que sur le haut débit de masse. Cela représente une spécialisation de niche pragmatique. La pérennité des marges dépend des taux d'utilisation et de la tarification des contrats, qui restent entièrement spéculatifs à ce stade.

Ce que cela signifie pour les investisseurs : Dilution, Potentialités et Ingérence Politique

Du point de vue de la structure du capital, cette recapitalisation modifie de manière décisive les profils de risque. Les investisseurs de crédit viennent d'obtenir le soutien de l'État en amont de leur position. Les spreads se resserreront probablement et les notations se stabiliseront autour de la catégorie « single-B ». Les titres à haut rendement d'Eutelsat au niveau de la société d'exploitation bénéficient désormais d'un soutien souverain implicite. Cela les rend plus attrayants que les capitaux propres sur une base ajustée au risque.

Les actionnaires font face à une situation plus incertaine. L'émission réservée, combinée à l'offre de droits, diluera les actionnaires existants d'environ 30 à 40 % sur la base du nombre d'actions actuel. À 3,10 €, Eutelsat se négocie à 6,1 fois la valeur d'entreprise sur EBITDA pour les résultats de l'exercice fiscal 2024-2025. C'est un multiple de détresse reflétant une incertitude structurelle. Le prix de 4,00 € reconnaît la valeur stratégique mais n'élimine pas le risque d'exécution.

La direction vise 1,5 à 1,7 milliard d'euros de revenus d'ici l'exercice fiscal 2028-2029. Les marges d'EBITDA devraient atteindre au moins 60 %, contre 54 % actuellement. Pour y parvenir, les revenus de l'OB doivent poursuivre leur trajectoire de croissance à deux chiffres élevés – ils ont bondi de 84 % l'année fiscale dernière pour atteindre 187 millions d'euros. IRIS² doit démarrer selon le calendrier. L'érosion des revenus géostationnaires doit se stabiliser. L'entreprise restera à flux de trésorerie disponible négatifs pendant plusieurs années étant donné le Capex concentré en début de projet. La rentabilité dépend des hypothèses d'utilisation et des dynamiques concurrentielles qui restent entièrement fluides.

La gouvernance introduit une complexité supplémentaire. La participation de l'État français se situe juste en dessous du seuil d'offre publique obligatoire de 30 %. Combinée à celle du gouvernement britannique et des investisseurs quasi-souverains contrôlant la majorité, le processus décisionnel est fondamentalement remanié. Les mandats IRIS² et de couverture stratégique pourraient l'emporter sur la discipline du retour sur capital. Cela introduit des risques d'agence considérables pour les actionnaires minoritaires.

Si l'on ramène les capitaux propres à leur essence ? C'est une option à effet de levier sur le succès de la politique industrielle européenne. Si IRIS² tient ses spécifications techniques, sécurise des contrats gouvernementaux soutenus et qu'Eutelsat exécute le déploiement de la constellation sans dépassements de coûts, un multiple de 7 à 8 fois l'EBITDA sur des marges de 60 % pourrait justifier un potentiel de hausse significatif par rapport aux niveaux actuels. Mais souscrire à ce scénario exige une aisance avec le risque technologique, l'ingérence politique et la pression concurrentielle implacable de SpaceX. C'est une marge d'erreur étroite dans une entreprise capitalistique à cycle long.

Cette transaction achète la survie et le positionnement stratégique. Quant à la rentabilité ? C'est une question pour 2029 que personne ne peut résoudre aujourd'hui.

Ceci n'est pas un conseil en investissement.